Современный этап развития рынка ценных бумаг в россии и задачи регулирования. Что такое конвертируемые облигации

(ценная бумага), подразумевающая возможность обмена на обыкновенную акцию предприятия-эмитента, выпустившего данную облигацию. По сути, это долговая бумага со встроенным опционом call. Английское название - «convertible bond».

Облигация конвертируемая - долговая бумага, предоставляющая инвестору два варианта. Первый - рассматривать актив как облигацию и рассчитывать на получение стандартной прибыли (по купону и от продажи). Второй - конвертировать (обменять) долговую бумагу на акцию. Задача выпуска конвертируемых облигаций - привлечение инвесторов, заинтересованных в приросте своей прибыли в случае роста цены акций компании.

конвертируемые: сущность, плюсы и минусы, риски

Новички в сфере инвестирования зачастую не знают, что такое конвертируемые облигации, и в чем их главная особенность. По сути, это , которые в определенную дату владелец может преобразовать в акции предприятия-эмитента.

Сразу после выпуска конвертируемые долговые бумаги не отличаются от своих «собратьев» и ведут себя точно также. Главное отличие - низкая процентная ставка, обусловленная возможностью обмена на актив с более высокой ликвидностью. При этом у владельца есть шанс получить от роста цен базовых акций. Если же стоимость акции останется на прежнем уровне, то не будет пользоваться своим правом и конвертировать долговую бумагу. Он получит прибыль в виде процента и номинальной стоимости облигации.

Конвертируемые облигации - один из лучших вариантов для компаний. Причин здесь несколько:

Во-первых, эмиссия конвертируемых долговых бумаг обходится намного дешевле, чем, к примеру, акций;
- во-вторых, такой вид актива проще обслуживать (ставка купона, как правило, одна из наиболее низких);
- в-третьих, при выпуске и размещении конвертируемых активов к предприятию-эмитенту предъявляются минимальные требования.

Часто эмиссия конвертируемых облигаций рассматривается как один из вариантов дополнительного выпуска акций. Но при одном условии. Права конвертации должны быть реализованы по большей стоимости, чем при выпуске акций. Объяснить это просто. Часто у инвесторов ассоциируется со снижением прибыли компании, то есть появлением финансовых проблем. При таком развитии событий они ожидают уменьшения дивидендных платежей из расчета на акцию. В свою очередь, прирост дохода за счет привлечения инвестиций требует времени.

Несмотря на ряд положительных моментов выпуска конвертируемых долговых бумаг, -эмитент неизбежно несет риски:

Всегда есть опасность появления финансовых проблем у компании. Как следствие, возможны сложности с обслуживанием долговых обязательств (подобный риск характерен для каждого получателя займа);

Эмиссия конвертируемых долговых бумаг неизбежно приводит к появлению проблем в планировании дальнейшей работы компании. Это связано с тем, что составить прогноз в отношении поведения конвертируемых активов сложно, ведь инвестор может сам решать, гасить долговую бумагу или менять ее на акцию. Эмитент, в свою очередь, не знает, чего ему ждать.

Что касается инвестора, то для него вложение средств в конвертируемые облигации несет следующие плюсы :

Возможность получать фиксированную прибыль, а в дальнейшем гасить облигацию, отказавшись от возможности конвертации. Следовательно, у держателя долговой бумаги есть преимущество перед акционерами, которые, как правило, находятся в «подвешенном» состоянии;

Такой вид активов обладает большей ликвидностью. Особенно это касается предприятий, работающих на развивающихся рынках. Как правило, их акции недооценены;

При росте рыночной стоимости акций, цена долговых бумаг также растет. Это, в свою очередь, дает шанс инвестору получить прибыль, так и не реализовав своего права конвертировать долговую бумагу на рынке. С другой стороны, при обесценивании акций предприятия-эмитента стоимость имеющихся на руках конвертируемых облигаций снизится до цены простых активов, что ограничит потери держателя долговой бумаги.

Конвертируемые облигации - возможность получить надежный инструмент с минимальными рисками. В частности если дела компании пойдут плохо, то можно рассчитывать на возврат хотя бы части средств. Если же дела предприятия-эмитента пойдут в гору, то инвестор также может рассчитывать на дополнительную прибыль. В случае неизменной стоимости акций на рынке в конвертации нет необходимости, ведь доход по долговым бумагам будет выше.

На практике все покупатели конвертируемых активов делятся на несколько видов - инвесторов, которые ориентируются на акции, долговые бумаги (облигации) с фиксированной прибылью или непосредственно на конвертируемые активы.

Из минусов конвертируемых облигаций для инвестора стоит выделить:

Более низкий уровень доходности в сравнении с обыкновенными долговыми бумагами;

Вероятность отзыва активов и их низкий статус (если проводить сравнение с другими активами).

Облигация конвертируемая: виды, параметры

Перед выпуском конвертируемых облигаций предприятие-эмитент проводит анализ, конструирует модель выпуска и продумывает основные параметры долговых бумаг. Путем различных манипуляций эмитент выводит наиболее подходящий для себя инструмент, имеющий определенные отличия от традиционной формы. В частности, сегодня есть несколько типов конвертируемых активов:

- с высокой прибылью по купону и максимальной премией по конверсии. Такие активы - идеальный вариант для участников рынка, которые ищут активы с фиксированной прибылью. Вероятность конверсии таких активов минимальна, так как время роста цены базисных акций до параметра стоимости конверсии, как правило, больше срока обращения долговой бумаги. Основной показатель такого актива - наибольшая гарантированная прибыль;

- с правом инвестора ускорить выкуп долговой бумаги в конкретный момент времени . Особенность такого актива - более низкий уровень купона, но высокая конверсионная премия. Дополнительный бонус в виде ускорения выкупа - возможность для инвесторов защититься от непредсказуемой реакции акций, представляющих актив;

- с дополнительным правом инвестора ускорить выкуп в оговоренные моменты. Как и в ситуации с прошлым видом долговой бумаги, данный вид актива характеризуется высокой премией и минимальным купоном. При этом условия досрочного выкупа, определенные эмитентом, могут дать толчок инвестору удерживать активы больше времени;

- с нулевым купоном. Особенность таких конвертируемых долговых бумаг в том, что они не дают дохода в плане купонной прибыли. Инвестор получает «навар» за счет покупки долговой бумаги с дисконтом и ее продажи в дату погашения по номинальной цене. Особенность данного актива такова, что вероятность конверсии этих активов минимальна;

- с дисконтом. При покупке конверсионной долговой бумаги у инвестора есть возможность совместить два вида прибыли - и купон. При этом вероятность конвертировать такой актив выше, чем у конвертируемой облигации с купоном «зеро»;

- с возможностью обмена - особый вид конвертируемых долговых бумаг, который выпускается одним предприятием и подлежит конвертации в акции другого эмитента. При покупке такой бумаги стоит проводить анализ сразу двух компаний (эмитентов акций и облигаций);

- с варрантом. Такие долговые активы, как правило, отличаются минимальным купоном и максимальной премией (если сравнивать с конвертируемыми долговыми бумагами). Встроенный в долговой актив варрант можно торговать отдельно или же вместе с облигацией;

- со встроенными пут и колл опционами. Данный инструмент первый раз появился в 1985 году. Особенность Liquid Yield Option Notes - длительные сроки обращения (от 15 до 20 лет) и большой дисконт. Наличие встроенного пута позволяет досрочно предъявить долговые бумаги к погашению в оговоренные ранее сроки. При этом дата погашения может быть одна или несколько.

К основным параметрам конвертируемых долговых активов можно отнести , доходность, размер дивидендных платежей и рыночную цену. Все дальнейшие вычисления строятся на основании перечисленных параметров, а также на базе субъективной оценки предприятия-эмитента.

При определении общего объема эмиссии и планируя участие будущих акционеров в управлении компании, эмитент сравнивает потребности в активах и структуру акционерного капитала.

Погашение конвертируемых долговых бумаг может производиться с премией в случае, если инвестор не пользуется своим правом конвертации долговых бумаг в акции в течение определенного времени. Как следствие, в день погашения долговой бумаги он получает не нарицательную стоимость, а больший объем средств. Данное условие придумано эмитентом специально, чтобы уменьшить желание инвесторов конвертировать долговые бумаги в акции.

Стоит отметить, что процессы консолидации или дробления акций внутри компании ослабляют конверсионное преимущество. При этом общий объем акций меняется с учетом консолидации и коэффициента дробления.

Будьте в курсе всех важных событий United Traders - подписывайтесь на наш

Конвертируемые облигации (convertible bonds) дают их владельцу право на получение обыкновенных акций в определенное время по установленной цене. Фирма выпускает конвертируемые облигации, чтобы быстрее реализовать облигационный выпуск и заинтересовать инвесторов в приобретении именно своих облигаций. В связи с тем что на фондовом рынке существует острая конкуренция среди эмитентов за финансовые ресурсы инвесторов, фирмы при выпуске ценных бумаг стремятся выбрать именно такие бумаги, условия обращения которых были бы наиболее привлекательны для инвесторов. Преимущества конвертируемых облигаций заключаются в том, что они обладают и свойствами облигаций, и свойствами обыкновенных акций. Поэтому их иногда называют гибридными ценными бумагами. Как облигация эта ценная бумага обеспечивает безопасность вложений и гарантирует возврат денежных средств с определенными при выпуске процентами. Конвертируемая облигация обладает также свойствами обыкновенных акций с точки зрения возрастания капитала. Эти облигации привлекают инвесторов, которые хотят приумножить свой капитал вследствие роста фирмы и в то же время обезопасить свои вложения. До тех пор, пока инвестор сохраняет эти облигации, они приносят ему фиксированный доход. Если владелец облигации видит, что фирма развивается успешно и соответственно растет курсовая стоимость акций, то он может реализовать свое право конверсии и обменять облигации на обыкновенные акции.

Цена конвертации.

Право проведения конвертации, как правило, принадлежит инвесторам, которые приобрели облигацию в ходе первичного размещения или на вторичном фондовом рынке. Поэтому конверсия облигаций является привилегией инвесторов, которые, принимая решение о целесообразности ее проведения, должны учесть все рыночные факторы: цену конвертации, рыночную стоимость акций и стоимость акций, получаемых в результате конверсии, доходность вложений в конвертируемые облигации и в альтернативный сектор и др.

Выпуская конвертируемые облигации, компания в проспекте эмиссии определяет все параметры и условия облигационного займа, важнейшими из которых при принятии решения о целесообразности проведения конвертации являются следующие:

• 1. Коэффициент конвертации, т.е. число акций, которые получает инвестор при обмене одной облигации на акции.
• 2. Цена конвертации, т.е. цена приобретения одной акции в результате конверсии. Цена конвертации (Рк) определяется по формуле:

Пример. Если компания продает инвесторам облигации по номиналу 1 тыс. руб., каждую из которых можно обменять на 10 обыкновенных акций, то цена конвертации составляет 100 руб. Таким образом, инвестор при покупке облигации заранее знает цену, по которой ему будут переданы акции в случае конверсии. В нашем примере инвестору обмен облигации на акции выгоден в том случае, если рыночная цена обыкновенной акции превышает 100 руб. Если же рыночная цена обыкновенной акции ниже цены конверсии, то облигационеру не имеет смысла конвертировать облигацию в акции. В этом случае он безусловно предпочтет держать облигацию, получая фиксированный доход.

Условия конвертации могут меняться с течением времени. Обычно конвертационная цена остается неизменной в течение определенного периода, после чего она может повышаться. Например, облигация номиналом 1 тыс. руб. может иметь конвертационную цену в течение первых двух лет 100 руб., в течение следующих двух лет -- 125 руб., в течение последующих лет -- 200 руб. и т.д. Соответственно при конвертации одной облигации в первые два года инвестор получит 10 акций, в следующие два года -- 8 акций, в последующие годы -- 5 акций. С течением времени облигация конвертируется во все меньшее число акций, поэтому инвестору выгодна более ранняя конвертация, чтобы избежать обесценения капитала.

Динамика изменения рыночной цены акций и конвертационной цены, по которой инвестор производит обмен облигаций на обыкновенные акции, показана на рисунке 1.

акционер миноритарный облигация

Предположим, компания периодически повышает конвертационную цену. На первом этапе до точки А инвестору не имеет смысла конвертировать облигации, так как цена конвертации выше рыночной цены акций. В случае конвертации он на вложенный капитал получит меньшее количество акций, чем при их приобретении на рынке. Точка Л представляет собой точку равновесия, в которой конвертационная цена сравнялась с текущей ценой акций, и инвестору при прочих равных условиях безразлично -- конвертировать облигации в акции или продать облигации, а на вырученные деньги купить на рынке дополнительные акции. При дальнейшем росте курсовой стоимости акций инвестору становится выгодным осуществить конвертацию облигаций. В течение периода Т, пока конвертационная цена ниже рыночной, обмен облигаций на акции предпочтителен по сравнению с покупкой акций на рынке. Точка В на графике показывает момент введения новой конвертационной цены на более высоком уровне, что существенным образом меняет ориентиры поведения инвестора. Ему опять приходится ожидать роста курсовой стоимости акций и достижения ею следующей точки равновесия.

Если условиями выпуска предусмотрено периодическое повышение конвертационной цены, то при росте курсовой стоимости акций точек равновесия может быть несколько. Заштрихованные участки на рисунке показывают дополнительный доход, который получает инвестор при конвертации облигаций в акции.

3. Ставка купонного дохода, выплачиваемого компанией по конвертируемой облигации. В связи с тем что конвертируемые облигации одновременно обладают и свойствами акций, и свойствами облигаций, этот вид облигаций может уменьшить стоимость обслуживания облигационного займа путем установления более низкого купонного процента, чем по обычным облигациям. Если по обычным облигациям выплачивается 15% годовых, то по конвертируемым может быть установлен доход в размере 12-13%. Разница в 2-3% -- это цена, которую платит инвестор за возможность воспользоваться при благоприятных условиях правом конвертации облигаций в обыкновенные акции. Чем выше потенциал роста компании, тем на более низком уровне можно устанавливать купонную ставку по облигациям. Если потенциал роста отсутствует, то цена привилегии конвертации облигаций в акции ничего не стоит.

Кроме перечисленных параметров в проспекте эмиссии указываются и все другие условия, необходимые для выпуска облигаций (срок погашения облигаций, возможность досрочного выкупа облигаций и цена выкупа, цель выпуска облигаций, вид и стоимость обеспечения в случае выпуска закладных облигаций и т.д.).

В ряде случаев компании в проспекте эмиссии предусматривают пункт о вынужденной конверсии, т. е. конвертацию облигаций в акции компания производит вне зависимости от желания инвесторов. Предусматривая возможность вынужденной конверсии, компания оговаривает условия ее проведения. Обычно в качестве такого условия записывается положение о том, что конвертация производится в случае, если рыночная цена акций превысит определенный уровень и будет стабильно его превышать в течение нескольких дней. Пункт о вынужденной конверсии снижает привлекательность покупки конвертируемых облигаций для инвесторов. Принимая решение о приобретении облигаций с вынужденной конвертацией, необходимо сопоставить степень превышения рыночной цены акций, при которой проводится конверсия, над ценой конвертации.

Конвертационная стоимость облигации.

В связи с тем что конвертируемая облигация одновременно обладает свойствами и акций, и облигаций, данное обстоятельство существенным образом влияет на уровень цены облигации. Для определения динамики изменения уровня цены облигации рассчитывается конвертационная стоимость ценной бумаги (Sk), которая определяется по формуле:

Если рыночная цена обыкновенной акции составляет 80 руб., а коэффициент конвертации равен 10, то конвертационная стоимость будет равна 800 руб. (80 руб. х 10).

В момент выпуска конвертируемых облигаций в обращение их стоимость устанавливается на более высоком уровне, чем конвертационная. Если при эмиссии облигация продавалась по номиналу в 1 тыс. руб., то при рыночной цене обыкновенной акции, равной 80 руб., инвестору нет смысла проводить конвертацию, так как на вложенный капитал в 1 тыс. руб. он получит акций на сумму 800 руб.

В период, когда цена акций ниже, чем цена конверсии, конвертируемая облигация функционирует как обычная облигация, и ее цена зависит от ставки ссудного процента, надежности эмитента и других рыночных факторов.

Когда же рыночная цена акций приближается к цене конвертации, то цена облигации формируется под влиянием конвертационной стоимости. При этом цена облигации всегда будет превышать конвертационную стоимость на какую-то величину, называемую премией. Например, если рыночная цена акций составляет 100 руб., то при коэффициенте конвертации, равном 10, конвертационная стоимость облигации составит 1 тыс. руб. (100 руб. х 10). Реальная рыночная цена облигации превысит 1 тыс. руб. на сумму премии в размере 10-20%. Данная премия отражает двойное свойство конвертируемой облигации, и инвесторы согласны заплатить премию сверх конвертационной стоимости, чтобы сохранить двойное обеспечение.

В случае, когда рыночная цена акции превышает цену конверсии, цена облигации автоматически повышается. Если рыночная цена акции 120 руб., то при том же коэффициенте конвертации конвертационная стоимость составит 1,2 тыс. руб. Если инвестор приобрел облигацию по номиналу, заплатив 1 тыс. руб., то он может конвертировать ее, получить 10 акций, затем их реализовать по рыночной цене 120 руб. и иметь выручку в сумме 1,2 тыс. руб., из которых 200 руб. составят прибыль. В случае поступления предложения на продажу владелец облигации установит цену выше 1,2 тыс. руб. на сумму премии. Для быстро растущих компаний премия может быть и больше, так как у них есть существенный потенциал роста рыночной стоимости акций.

Большой интерес для российских предприятий может представлять выпуск конвертируемых облигаций, поскольку, в определенных случаях это позволяет использовать положительные стороны как долевого, так и долгового финансирования. Это обуславливается тем, что подавляющее большинство участников фондового рынка убеждены в долгосрочной повышательной тенденции цен российских акций. Но риски, ассоциируемые с инвестированием в акции, неприемлемы для большинства инвесторов. А выпуск конвертируемых облигаций позволяет этих рисков избежать. Кроме того, как уже отмечалось, повышенный спрос на конвертируемые облигации со стороны инвесторов может быть связан с практическим отсутствием в стране рынка производных ценных бумаг (рынка опционов в стране не существует).\r\n
Как мы уже отмечали, под понятием «конвертируемая облигация» в России обычно понимается достаточно специфический вид таких облигаций, который предусматривает обязательную конвертацию и не предусматривает купонных выплат. Однако выпуск таких облигаций, фактически является вариантом выпуска акций с отсроченной поставкой. Очевидно, перспективен может быть именно выпуск традиционных конвертируемых облигаций, привлекательность которых для инвестора обуславливается именно наличием опциона, т.е. права выбора – осуществлять или не осуществлять конвертацию.\r\n
Положительные стороны выпуска конвертируемых облигаций для эмитента:\r\n
1.Фиксация минимальной цены, по которой будет произведено размещение акций. Таким образом, предприятие имеет возможность установить минимальную цену, ниже которой оно акции размещать не будет.\r\n
2.Снижение процентных платежей по облигациям\r\n
Выпуск конвертируемых облигаций может быть интересен для следующих предприятий:\r\n
1.Акции предприятия торгуются в торговых системах и имеют признанную котировку.\r\n
2.Существует достаточно большое число инвесторов, интересующихся приобретением акций предприятия. Если в настоящее время спрос на акции обусловлен действиями 1–2 инвесторов, желающих купить акции по сравнительно низким ценам, то выпуск конвертируемых акций вряд ли будет востребован рынком.\r\n
3.Существуют основания предполагать возможность роста акций до уровня цен, делающих конвертацию выгодной для инвесторов. В противном случае инвесторы будут рассматривать данную ценную бумагу как обыкновенную облигацию, и требовать соответствующую процентную ставку.\r\n
Однако, при выпуске конвертируемых облигаций предприятие должно иметь ввиду, что при существенном росте цен на акции предприятию придется реализовать акции по цене, которая будет значительно меньше рыночной.\r\n
Облигации или банковский кредит? Вплоть до настоящего времени банковские кредиты были, фактически, основным источником долгового финансирования для российских предприятий. Банковский кредит имеет ряд преимуществ:\r\n
1.Сравнительная простота технологии получения\r\n
2.Возможность получения кредита по схеме, учитывающей конкретные потребности предприятия. Например, предприятие может подписать с банком договор о предоставлении кредитной линии в определенных пределах, однако при этом предприятие реально будет занимать деньги только по мере их необходимости.\r\n
Однако и выпуск облигаций имеет ряд потенциальных преимуществ. Не все эти преимущества реально актуальны для российских предприятий, тем не менее, укажем основные достоинства выпуска облигаций:\r\n
1.Облигационные займы обычно дешевле банковских кредитов.\r\n
2.Выпуск облигационных займов может позволить предприятию привлечь значительно большие ресурсы.\r\n
В настоящее время, как уже указывалось, российские банки в настоящее время практически не располагают значительными кредитными ресурсами. Однако для крупных надежных предприятий, особенно, имеющих в составе акционеров иностранных инвесторов, целесообразным может быть получение кредита в иностранном банке. Тем не менее, облигационный займ дает предприятию перспективу иметь в будущем сравнительно дешевый и существенный источник заемных средств.\r\n
Вывод: кому, когда и зачем выпускать облигации. Говоря о выпуске облигаций, необходимо повториться, что облигации могут выпускаться далеко не всеми предприятиями. Повторим, каким критериям, должны удовлетворять предприятия, желающие провести размещение облигационных займов на российском рынке:\r\n
1.Выпуск облигации целесообразен при привлечении достаточно больших объемов финансирования. Публичный выпуск облигаций сопряжен с расходами на уровне минимум $15тыс. +2–3% от объема выпуска. Поэтому минимальная сумма, которую есть смысл привлекать посредством выпуска облигаций, составляет не менее $1–2млн. Выпуск облигаций, таким образом, может рассматриваться только крупными предприятиями.\r\n
2.Эмитент облигаций (при их публичном размещении), должен быть прибыльным в настоящий момент (по крайней мере, не убыточным) предприятием. Кроме того, предприятие должно иметь высокую составляющую «живых» денег в своих поступлениях. В настоящее время инвесторы как никогда заинтересованы в надежности, и предприятие действительно должно иметь показатели, однозначно указывающие на то, что при любом варианте развития событий оно сможет погасить свои облигации. В противном случае облигации просто не будут приобретаться инвесторами.\r\n
3.Эмитент облигаций должен иметь конкретную инвестиционную программу, на реализацию которой планируется направить привлеченные средства. Инвесторы будут требовать реального проекта, под который выпускаются облигации.\r\n
4.Эмитент облигаций, желательно, должен быть достаточно хорошо известными широкому кругу потенциальных инвесторов.\r\n
Если предприятие этим критериям удовлетворяет, есть смысл рассматривать облигации как вариант привлечения средств. Однако это еще не означает, что данный вариант является оптимальным. Напомним основные преимущества облигаций перед альтернативными вариантами:\r\n
1.Облигации дают возможность привлечь средства по более низкой ставке процента, чем банковский кредит.\r\n
2.Выпуск облигаций не связан с опасностью частичной или полной утраты контроля над предприятием, как при выпуске обыкновенных акций.\r\n
Но выпуск облигаций имеет и ряд недостатков:\r\n
1.Выпуск облигаций сопряжен с большими накладными расходами, чем получение банковского кредита.\r\n
2.При публичном размещении облигаций у предприятия появляется много кредиторов. При возникновении сложностей договориться с ними гораздо сложнее, чем с одним банком, в котором взят кредит.\r\n
3.По сравнению с акциями заемные средства имеют один, но существенный недостаток: их необходимо возвращать. Как гласит народная мудрость, «В долг берут чужие и на время, а возвращают свои и навсегда…».\r\n
Дать какую-то четкую, однозначную рекомендацию, когда есть смысл проводить выпуск облигаций, практически не представляется возможным. Можно лишь указать общие соображения, которые свидетельствуют в пользу выпуска облигаций:\r\n
Выпуск облигаций обычно применяется для финансирования достаточно крупных, долгосрочных инвестиционных программ, сопряженных с низким или умеренным уровнем риска.\r\n
Если говорить о конкретных российских условиях, то выпуск облигаций есть смысл применять для привлечения финансирования в размере от $1–2млн. вцелях реализации инвестиционных программ на срок до 3–5 лет, сопряженных с низким или умеренным уровнем риска.\r\n
Для российских предприятий в настоящее время выпуск облигаций может представлять интерес не столько как источник быстрого получения сравнительно дешевых заемных средств, сколько перспектива получить такой источник в будущем. Первый выпуск облигаций может и не дать предприятию ощутимой экономии по сравнению с получением банковского кредита. Однако выпуск облигаций сейчас даст возможность предприятию в будущем действительно привлекать средства дешевле и в большем объеме, чем через банки. То есть само решение осуществить выпуск облигаций может рассматриваться как своеобразная инвестиция.\r\n
Еврооблигации: pro amp;amp; contra. Ряд российских предприятий в 1997–начале 1998 года прибегал к выпуску облигаций на международном финансовом рынке (еврооблигаций). Тому был ряд причин, и, прежде всего, значительно более низкие процентные ставки, которые были в тот момент на рынке еврооблигаций по сравнению с процентными ставками на внутреннем финансовом рынке. Какие факторы могут быть приведены в пользу выпуска еврооблигаций:\r\n
1.Возможность при определенных условиях привлечь финансирование под более низкий процент\r\n
2.Возможность привлечь значительный объем средств, измеряющийся сотнями миллионов долларов.\r\n
3.Возможность привлечь средства в различных иностранных валютах. Как уже упоминалось, на рынке еврооблигаций обращаются облигации, номинированные в различных денежных единицах, как часто используемых (USD, DEM, JPY, GBP), так и сравнительно «экзотических» (например, существуют еврооблигации, номинированные в чешских кронах, польских злотых и др.).\r\n
При этом, однако, у выпуска еврооблигаций существуют и определенные недостатки:\r\n
1.Выпуск еврооблигаций сопряжен с достаточно большими затратами, и размер выпуска, начиная с которого он становится целесообразен, составляет не менее $50–100млн.\r\n
2.Для того чтобы компания могла выпускать облигации, у нее обычно должен быть кредитный рейтинг от одного, а желательно нескольких рейтинговых агентств. При этом в большинстве случаев кредитный рейтинг компании не может превышать кредитного рейтинга государства, в котором эта компания находится. Размещение облигаций без рейтинга возможно, но ценообразование на облигации частного заемщика обычно происходит на базе процентных ставок, сложившихся по облигациям суверенного эмитента, т.е. влюбом случае процентные ставки, на которые может рассчитывать компания, зависят от уровня доходности по государственным облигациям.\r\n
3.В продолжение пункта 2 можно указать, что заемщики из стран с высоким политическим риском, даже являющиеся исключительно надежными предприятиями, имеют проблемы с тем, чтобы убедить в своей надежности инвесторов. Это связано с уже упоминавшейся проблемой «асимметричной информации».\r\n
Выбор параметров облигаций при их размещении на российском рынке\r\n
К параметрам облигаций относятся срок обращения, форма выпуска (дисконтная/купонная, именная/предъявительская и.т.д.) и процентная ставка. При выпуске ценных бумаг предприятие сталкивается с тем, что может существовать определенное несоответствие между параметрами, устраивающими предприятие, и требованиями инвесторов. Например, инвестиционная программа предприятия может быть рассчитана на 5 лет, а разместить облигации в настоящее на срок более 3 лет может быть достаточно сложно. Предприятие может быть заинтересовано в выпуске дисконтных облигаций, но инвесторы предпочитают получать купонный доход. В реальности предприятие в определенной степени подстраивается под рынок, поэтому перед выбором параметров облигации необходимо оценить, какие облигации будут пользоваться наибольшим спросом инвесторов. Как уже отмечалось в части 2, наибольшие перспективы в России имеют облигации со следующими параметрами:\r\n
1.Именные бездокументарные облигации.\r\n
2.Имеющие переменную ставку купона и привязку номинала облигации к валютному эквиваленту или к постоянным ценам (индексирование с учетом инфляции).\r\n
3.Облигации с put-опционом, дающие инвестору право продать их по номинальной стоимости в определенные моменты времени.\r\n

Еще по теме Конвертируемые облигации.:

1. 3.1. Расчёт ожидаемой курсовой стоимости обыкновенных акций и конвертируемых облигаций на условиях конверсионной привилегии.
2. 60 Конвертируемость нац.валюты. условия и проблемы конвертируемости валют.
3. Способы получения доходов по облигациям. Расчет текущей и полной доходности облигации.
4. Фьючерсные контракты на государственные облигации Великобритании и казначейские облигации США
5. Ценная бумага: облигация. Классификация (виды облигаций).
6. Сущность и классификация облигации. Анализ доходности облигаций.
7. 99 Облигации: виды, стоимостная оценка и доходность облигаций
8. Облигации: виды, стоимостная оценка и доходность облигаций

- Авторское право - Адвокатура - Административное право - Административный процесс - Антимонопольно-конкурентное право - Арбитражный (хозяйственный) процесс - Аудит - Банковская система - Банковское право - Бизнес - Бухгалтерский учет - Вещное право - Государственное право и управление - Гражданское право и процесс - Денежное обращение, финансы и кредит - Деньги - Дипломатическое и консульское право - Договорное право -

"Международные банковские операции", 2011, N 3

Среди последних тенденций на российском рынке капитала отмечается рост интереса со стороны потенциальных инвесторов и эмитентов к конвертируемым облигациям как к инструменту, позволяющему, с одной стороны, минимизировать риски в условиях высокой волатильности на фондовых рынках, а с другой - получить потенциально значительные преимущества от роста стоимости компании-эмитента.

Конвертируемая облигация - облигация, по которой выплачивается меньший по сравнению с обычной облигацией купон, но которая предоставляет держателю право конвертировать ее в заранее определенное количество акций или депозитарных расписок.

Конвертируемые облигации предусматривают выплату номинала в момент погашения, а также периодическую выплату купонов, как и обычные облигации. Владелец облигации имеет право конвертировать ее в обыкновенные акции или депозитарные расписки по заранее определенной цене - цене конверсии.

Цена конверсии обычно на 25 - 35% выше цены акции на момент выпуска облигации. В редких случаях она может доходить до 35% или даже 40%. В некоторых размещениях предусматривается возможность выплаты стоимости акций деньгами на усмотрение держателя.

Самый распространенный срок выпуска облигаций - пять лет, хотя он может варьироваться в пределах от трех до пяти лет.

Крупные компании с историей публичных заимствований, ликвидными акциями, депозитарными расписками и иными финансовыми инструментами могут выпускать конвертируемые облигации с номинальной стоимостью 1 - 1,5 млрд долл. США. В то же время небольшие компании или компании без истории публичных заимствований могут привлечь примерно 250 - 500 млн долл. США.

Конвертируемая облигация обычно имеет защиту от выплаты дивидендов. Это может быть как полная защита, так и защита от дивидендов выше определенного уровня.

De facto, с точки зрения экономической сущности конвертируемая облигация включает в себя обыкновенную облигацию и опцион на конвертацию в обыкновенные акции по фиксированной цене конверсии. Цена такого опциона уменьшает купон конвертируемой облигации по сравнению с обычной облигацией.

Поскольку опцион представляет собой право, но не обязанность совершить транзакцию, в момент погашения стоимость конвертируемой облигации равна большему из номинальной стоимости погашения и рыночной стоимости акций, на которые можно обменять облигацию.

Основные понятия

• Коэффициент конверсии (conversion ratio) - число акций, на которые инвестор может обменять одну облигацию.
• Цена конверсии (conversion price) - фиксированная в производном финансовом инструменте цена за акцию, по которой можно конвертировать облигацию в акцию (равна отношению номинала облигации к коэффициенту конверсии).
• Конверсионная стоимость (conversion value = parity value) - условная "паритетная" стоимость облигации, рассчитываемая как произведение коэффициента конверсии на текущую стоимость акции (обычно измеряется в процентах от номинала облигации).
• Конверсионная премия (conversion premium) - процентная разница между ценой конверсии и текущей стоимостью акции.
• Инвестиционная стоимость (investment value) - теоретическая цена, которую имела бы облигация в том случае, если бы она не была конвертируемой. Рассчитывается как приведенная стоимость потоков платежей по данной облигации без учета конверсии.

Преимущества конвертируемых облигаций

По сравнению с традиционными долевыми инструментами конвертируемые облигации обладают рядом ощутимых преимуществ.

Во-первых, конвертируемые облигации позволяют снизить стоимость заимствований за счет более низкого купона.

Во-вторых, в случае конвертации происходит размещение акций на 25 - 30% выше цены на момент выпуска облигаций.

Наконец, в-третьих, размещение конвертируемых облигаций способствует повышению ликвидности акций за счет дополнительных торговых оборотов.

Сравнительный анализ обыкновенных и конвертируемых облигаций по их влиянию на размер купонных платежей и цену размещения акций представлен в табл. 1.

Таблица 1

Сравнительная таблица для акций, облигаций и конвертируемых облигаций

Специфические возможности конвертируемых облигаций

Важной особенностью последнего времени является право эмитента предложить держателям облигаций на выбор либо досрочное погашение облигации по номиналу, либо конверсию облигаций в акции (soft call).

Обычно эмитент может воспользоваться этим правом, когда стоимость акций или расписок, в которые может быть конвертирована облигация, превышает 130 - 140% от номинальной стоимости облигации. В случае превышения ценой акций или депозитарных расписок заранее определенного порогового значения эмитент посылает держателям облигаций уведомление (call notice) с предупреждением о досрочном погашении долга. Держателю облигации выгоднее конвертировать ее в подорожавшие акции или депозитарные расписки, не дожидаясь погашения по номиналу. Фактически эмитент получает право на досрочную принудительную конверсию облигаций в акции или депозитарные расписки. Наличие такого дополнительного права эмитента в структуре выпуска позволяет увеличить купон и (или) уменьшить конверсионную премию, а также снизить долговую нагрузку для эмитента.

Примечание. В последнее время применяются конвертируемые облигации со встроенными специфическими возможностями, которые могут обеспечить инвесторам большую гибкость или снизить долговую нагрузку на эмитента.

Среди других новшеств на данном рынке следует выделить право инвестора на досрочное погашение по номиналу, позволяющее дополнительно уменьшить купон при размещении, поскольку оно обеспечивает инвесторам большую гибкость, устанавливая ограничение на минимальную стоимость облигации.

Ниже представлен пример, наглядно демонстрирующий практическое применение конвертируемых облигаций со встроенными специфическими возможностями.

Пример. Конвертируемая облигация номиналом 100 000 долл. США с купоном 4,5%:

• Цена депозитарной расписки/акции на момент размещения - 20 долл. США.
• Конверсионная премия - 25% к рынку.
• Цена, по которой происходит фактическое размещение депозитарной расписки/акции на рынке в случае конверсии: 20 долл. США x 125% = 25 долл. США.
• Одна облигация конвертируется в 4000 депозитарных расписок/ акций (= 100 000 долл. США / 25 долл. США).
• Значение, при достижении которого реализуется право досрочного погашения по номиналу или конверсии (soft call trigger), установлено на уровне 130% от цены конверсии: 25 долл. США x 130% = 32,50 долл. США.
• Минимальная ценность облигации для держателя на момент срабатывания soft call trigger: 4000 x 32,50 долл. США = 130 000 долл. США.
• В случае отказа от конверсии держатель получает лишь 100 000 долл. США (номинал досрочно погашаемой облигации).

Конвертируемые облигации на рынке ценных бумаг

Несмотря на то что конвертируемые облигации считаются нетрадиционным финансовым инструментом, интерес к ним высок как со стороны потенциальных инвесторов, так и со стороны эмитентов. Интерес инвесторов прежде всего обусловлен возможностью участия в росте рыночной стоимости ценных бумаг эмитента. Сочетание перманентного купонного дохода и потенциальной прибыли за счет роста котировок акций предоставляет инвесторам больше гибкости и позволяет рассчитывать на высокую доходность, тем самым привлекая инвесторов, ориентированных на агрессивные стратегии. В то же время встроенные возможности по безусловной продаже облигаций по номинальной цене позволяют инвесторам с низкой толерантностью к риску также стать обладателями данного инструмента.

Не менее очевидны преимущества конвертируемых облигаций и для эмитентов, поскольку дают возможность привлечь сравнительно недорогое долговое финансирование. Более того, возможность конвертации в долевые ценные бумаги позволяет снизить долговую нагрузку в перспективе. Встроенные специфические возможности в виде права эмитента досрочно погасить или конвертировать облигации в акции при условии значительного увеличения конверсионной стоимости обеспечивают эмитенту гибкость и прогнозируемость в части управления собственным долговым портфелем и акционерным капиталом.

Применительно к российскому рынку интерес инвесторов вызывают конвертируемые облигации, в обеспечении которых лежат высоколиквидные долевые ценные бумаги крупных компаний с высокой капитализацией. Как правило, это компании металлургического или нефтегазового секторов. На сегодняшний день сделки по выпуску конвертируемых облигаций носят разовый характер. Однако внедрение их в российскую деловую практику происходит все активнее. В этой связи важно отметить, что эмитируемые ценные бумаги включают весь спектр дополнительных возможностей, описанных выше, подчас представляя собой эксклюзивные, исполненные на заказ финансовые решения. В табл. 2, а также на рис. 1 и 2 рассмотрены наиболее интересные отечественные выпуски конвертируемых облигаций.

Таблица 2

Конвертируемые облигации российских эмитентов

Совокупная доходность по видам активов ОАО "Евраз" Рисунок 1 Совокупная доходность по видам активов ОАО "ТМК" Рисунок 2

Если принять во внимание, что конвертируемые облигации с точки зрения сущностных характеристик занимают промежуточное положение и являются в определенной степени гибридным инструментом, у них прослеживается очевидная корреляция с долевыми ценными бумагами.

Крупные транснациональные инвесторы проявляют высокий интерес к конвертируемым облигациям российских эмитентов, тем самым потенциально формируя достаточный спрос на данном рынке.

Основными препятствиями для дальнейшего развития рынка конвертируемых облигаций в России являются: ограниченный спрос по отношению к компаниям со средним и невысоким уровнем капитализации; малое количество высоколиквидных акций и депозитарных расписок; сложность оценки инструмента в силу низкой устойчивости биржевой конъюнктуры; сложность оценки встроенных производных финансовых инструментов, связанная с ограниченным количеством инструментов кредитной защиты (Credit Default Swaps), торгуемых на российские ценные бумаги.

В связи с этим важно отметить, что дальнейшее развитие рынка конвертируемых облигаций в России в первую очередь связано с решением правовых вопросов в этой области и обеспечением удобной рыночной инфраструктуры на российских биржах.

С.С.Улюкаев

Академия народного хозяйства

при Правительстве РФ

25. Конвертируемые облигации и цель их эмиссии.

Конвертируемая облигация - облигация, которая дает инвестору право выбора: рассматривать данную ценную бумагу как чистую облигацию с заложенной в ее условиях доходностью или по достижении оговоренного срока конвертировать ее в определенное число (обыкновенных) акций. Следует заметить, что это право или возможность не может быть использовано компанией-эмитентом, и конвертация может быть произведена компанией-эмитентом только по просьбе владельца облигации .

В связи с тем, что эти облигации предоставляют такое бесплатное право, ставка купона по ним обычно бывает ниже, чем по обычным облигациям. Следовательно, компания-эмитент имеет возможность приобрести более дешевую форму заимствования и может надеяться на то, что ей никогда не придется погашать заем, который может быть конвертирован в акции, если цена акции достаточно выросла.

Но инвестор первоначально будет получать по конвертируемым облигациям более высокий доход, чем по обыкновенным акциям, но поскольку условия конверсии обычно устанавливается на уровне, превышающем цены по долевым инструментам на 20-25%, то владелец облигации сможет воспользоваться только лишь частью общей суммы увеличения цены акции. Следовательно, рыночная стоимость таких облигаций будет расти с ростом цен акций, но они будут защищены от падения стоимости фиксированной процентной ставкой по облигациям.Обычно облигации разрешается конвертировать примерно через пять лет, и они имеют фиксированные конверсионные ставки на период, оставшийся до момента погашения.

Идея выпуска конвертируемых облигаций состоит в том, чтобы привлечь инвесторов, которые заинтересованы не только в получении фиксированного дохода, но и росте своих капиталовложений в случае роста акций фирмы.

“Прелесть ” конвертируемых облигаций (convertible securities, convertibles, или Cvs) – в том, что они объединяют в себе лучшие характеристики двух основных типов ценных бумаг, предлагая инвесторам как потенциал роста, свойственный акциям, так и защиту от риска падения стоимости, являющуюся важной чертой облигаций. В настоящее время инвестировать в эти “гибриды” стало проще, чем когда бы то ни было.

Конвертируемые облигации – это инструмент, не только выгодный компаниям, но и представляющий “великое благо” для инвесторов. Даже в периоды спада они позволяют получать процентный доход, который обеспечивает определенную доходность на основную сумму капиталовложений. Также существует условие, что если цена обыкновенных акций компании упадет, то рыночная стоимость ее конвертируемых ценных бумаг будет близка к стоимости облигаций, рейтинг и текущая доходность которых сопоставимы с рейтингом и текущей доходностью этих бумаг. Если же котировки акций компании, выпустившей конвертируемые облигации, растут, то эти бумаги могут быть обменены на обыкновенные акции в фиксированной пропорции и по заранее оговоренной цене. За право получения регулярного дохода инвесторы, приобретающие недавно выпущенные конвертируемые бумаги, как правило, платят премию в размере 20-25% стоимости обыкновенных акций, в которые эти бумаги могут быть конвертированы.

Конвертируемые облигации компании могут быть обменены на ее обыкновенные акции в любое время до истечения срока их действия, если стоимость обыкновенных акций поднимается выше фиксированной цены конверсии. Но большинство инвесторов не стремится воспользоваться этой возможностью. Когда конвертируемые бумаги торгуются как акции, их владельцы фактически владеют обыкновенными акциями, но при этом имеют дополнительную привилегию получения регулярного дохода, которую они не хотят терять. Компании обычно дают обещание не “отзывать” конвертируемые бумаги, т.е. не производить их выкупа за наличные до истечения срока их действия, который составляет не менее трех лет с момента выпуска. Однако когда компания-эмитент все же требует вернуть конвертируемые облигации, чтобы в ее бухгалтерских книгах не числилась задолженность, инвесторы, не желающие “расставаться” с компанией, должны обратить эти бумаги в обыкновенные акции в соответствии с заранее установленными условиями конверсии.

Рыночная стоимость конвертируемых облигаций зависит от того, насколько стоимость обыкновенных акций того же эмитента близка к цене конверсии этих бумаг. Когда котировки акций приближаются к цене конверсии, конвертируемые бумаги торгуются как акции, и их стоимость определяется мнением инвесторов относительно перспектив роста прибыли компании. Но если обыкновенные акции торгуются намного ниже цены конверсии, конвертируемые бумаги торгуются как облигации, т.е. их стоимость колеблется в зависимости от повышения или понижения процентных ставок.

Большинство инвесторов игнорируют конвертируемые облигации , во-первых, потому, что на рынке их довольно мало, а во-вторых, потому, что их достаточно трудно отслеживать. Кроме того, инвесторов может смущать “гибридная” природа этих инструментов, которые иногда торгуются как акции, а иногда – как облигации. Однако конвертируемые ценные бумаги могут быть великолепным (и значительно менее рискованным, чем акции) способом инвестирования в быстрорастущие технологические компании, которые имеют блестящие перспективы, но не слишком хорошие финансовые показатели.